του Mohamed El-Erian*

Υπήρξε μια μεγάλη στροφή στην παγκόσμια οικονομική σκέψη για τη λιτότητα. Αυτό έγινε εντυπωσιακά εμφανές κατά τις ετήσιες συνόδους του ΔΝΤ και της Παγκόσμιας Τράπεζας στις αρχές του μήνα.

Σε μεγάλη αντίθεση με αυτό που το ΔΝΤ και άλλοι απηύθυναν έκκληση να γίνει μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2008, ανώτατα στελέχη στις συνόδους ενθάρρυναν τις κυβερνήσεις «να ξοδέψουν για να βγουν από την πανδημία».

Ο κόσμος ετοιμάζεται τώρα να βιώσει μια ακόμα εκτίναξη του χρέους και των ελλειμμάτων από τα επίπεδα που μόλις προ εννέα μηνών θα θεωρούνταν αδιανόητα από τους περισσότερους οικονομολόγους και τους μετέχοντες στις χρηματαγορές.

Πολλοί στις αγορές μπορεί να μπουν στον πειρασμό να το δουν αυτό ως αδιαμφισβήτητα καλά νέα, που φέρνουν μια περίοδο κατά την οποία η δημοσιονομική πολιτική θα ενώσει αξιόπιστα και επανειλημμένα τις δυνάμεις της με τη νομισματική πολιτική για να «πλημμυρίσουν» το σύστημα με ρευστότητα και να αυξήσουν σε όλον τον κόσμο τις τιμές των assets. Ωστόσο, η επίπτωση πιθανότατα θα είναι πολύ πιο λεπτή, και θα κυριαρχείται από μια έντονη διασπορά σε ότι αφορά το outlook κινδύνου-απόδοσης για εταιρείες και χώρες, αντί για μια ακόμα δραματική και απρόσμενη άνοδο των μετοχών, των αναδυόμενων αγορών και των εταιρικών ομολόγων.

Η αλλαγή στον τρόπο σκέψης για τη λιτότητα αντανακλά την επανεξέταση αυτού που είναι ταυτόχρονα επιθυμητό και εφικτό. Αναγνωρίζεται σχεδόν καθολικά πως οι κυβερνήσεις θα πρέπει να κάνουν το παν για να αποφύγουν να δημιουργηθούν «σημάδια», όπου τα βραχυπρόθεσμα προβλήματα θα μετατραπούν σε εγγενώς δομικά προβλήματα της οικονομίας. Μια δημοσιονομική γέφυρα πάνω από ένα κατεστραμμένο οικονομικό τοπίο λόγω της Covid-19 θεωρείται ως κρίσιμης σημασίας για να αποφευχθεί το ενδεχόμενο βιώσιμες επιχειρήσεις που βιώνουν πρόβλημα ρευστότητας, να μετατραπούν σε χρεοκοπημένες εταιρείες, και οι άδειες άνευ αποδοχών να μετατραπούν σε μακροπρόθεσμη ανεργία.

Αυτή η προσέγγιση είναι πιο εφικτή τώρα που τα επιτόκια είναι εξαιρετικά χαμηλά και οι κεντρικές τράπεζες αγοράζουν εύκολα αυτό που μέχρι πριν από λίγο καιρό ήταν αδιανόητες ποσότητες κρατικών και εταιρικών ομολόγων.

Είναι δελεαστικό να το δει κανείς αυτό ως κάτι αδιαμφισβήτητα καλό για τις τιμές των χρηματοοικονομικών assets που από καιρό στηρίζονται από τη χαλαρή νομισματική πολιτική. Πράγματι, μπορεί να φαίνεται ακόμα καλύτερο, καθώς τα μεγάλα ελλείμματα όχι μόνο πλημμυρίζουν το σύστημα με κεφάλαια που χρηματοδοτούνται από τις κεντρικές τράπεζες, αλλά επίσης περιλαμβάνουν ξεκάθαρες επιχορηγήσεις και άλλες μορφές εξαιρετικά παραχωρητικής στήριξης των εισοδημάτων των νοικοκυριών.

Η ιδέα μιας γενικής στήριξης για τις αγορές, όμως, πρέπει να περιέχει σοβαρές επιφυλάξεις. Καθώς συνεχίζουμε να ζούμε με την Covid-19, θα πρέπει να περιμένουμε η κρατική στήριξη να στραφεί σταδιακά από μια καθολική προσέγγιση προς μια που είναι πιο επιλεκτική: άνθρωποι αντί εταιριών, βιώσιμοι κλάδοι αντί μόνιμα κατεστραμμένων κλάδων και περισσότερη μερική αντικατάσταση εισοδήματος για τα νοικοκυριά.

Το αποτέλεσμα θα είναι μια αυξανόμενη διάκριση μεταξύ των ευνοημένων μετοχών και ομολόγων έναντι των «ορφανών». Στους πρώτους τίτλους περιλαμβάνονται αρκετά ονόματα των κλάδων της υγείας, της τεχνολογίας και της πράσινης οικονομίας. Στους δεύτερους, εταιρείες των κλάδων της φιλοξενίας και άλλων στοιχείων του τομέα υπηρεσιών· αυτές αντιμετωπίζουν σημαντικά υψηλότερο κίνδυνο χρεοκοπίας και αποδυνάμωσης των όρων των συμβατικών οφειλών.

Θα υπάρχει επίσης διαφορά μεταξύ των χωρών σε ό,τι αφορά την ικανότητά τους να συντηρούν μεγάλες ελλειμματικές δαπάνες. Αυτό που για τις ΗΠΑ δεν είναι πρόβλημα, θα είναι «πονοκέφαλος» για πολλές αναπτυσσόμενες χώρες που, καθώς αυξάνονται ταχύτατα τα χρέη τους και οι υποχρεώσεις εξυπηρέτησής τους, θα δυσκολευτούν να χρηματοδοτηθούν μέσω των κεφαλαιαγορών.

Καθώς αμφισβητούνται τα μοντέλα ανάπτυξης και το ξένο συνάλλαγμά τους, θα στραφούν περισσότερο προς το ΔΝΤ και προς άλλες πηγές επίσημης χρηματοδότησης. Το μόνο πραγματικό ερώτημα είναι εάν ο ανασχεδιασμός που έπεται για ορισμένους, είναι προληπτικός και ομαλός, ή αν θα περιλαμβάνει μια προηγούμενη αθέτηση πληρωμών.

Αυτή η μεγαλύτερη διασπορά νικητών και χαμένων της αγοράς θα έρθει σε μια περίοδο που οι επενδυτές δυσκολεύονται να βρουν τί είναι αυτό που θεωρούν αξιόπιστους παράγοντες περιορισμού του κινδύνου.

Με τις αποδόσεις να έχουν πιεστεί σε πολύ χαμηλά -αν όχι αρνητικά- επίπεδα λόγω των παρεμβάσεων των κεντρικών τραπεζών στις αγορές, τα κρατικά ομόλογα κινδυνεύουν από πτώση τιμών, καθώς οι αγορές θα αντιδρούν στο ολοένα και αυξανόμενο χρέος και, όπως ευελπιστούν, μια πιο αισιόδοξη προοπτική ανάπτυξης στη συνέχεια. Αυτό ισχύει ιδιαίτερα για τις πιο μακροχρόνιες λήξεις, εκτός και αν οι κεντρικές τράπεζες διαβούν τον Ρουβίκωνα των στρεβλώσεων των χρηματαγορών και επιλέξουν συγκεκριμένη στόχευση αποδόσεων για λήξεις που δεν «αγγίζει» το επιτόκιο αναφοράς τους.

Οι παλιές ημέρες των πανίσχυρων «αυτόκλητων τιμωρών» των ομολόγων μπορεί κάλλιστα να έχουν τελειώσει, για την ώρα τουλάχιστον. Αλλά αυτό δεν σημαίνει πως είναι αδιαμφισβήτητα καλές για τις αγορές οι περαιτέρω καλών προθέσεων και απαραίτητες αυξήσεις στα χρέη και στα ελλείμματα.

Από τη άποψη των επιστροφών, είναι πιθανό να στηρίξουν συγκεκριμένους κλάδους και εταιρείες και μια υποομάδα χωρών ανά τον κόσμο. Αλλού, είναι πιθανό να είναι ανεπαρκείς για να αποφευχθούν οι χρεοκοπίες και οι αναδιαρθρώσεις χρέους που συνοδεύουν μια παγκόσμια ανάκαμψη που είναι υπερβολικά μικρή, υπερβολικά άνιση και υπερβολικά αβέβαιη.

Πηγή FT

 

Share This